為進一步提升基礎設施REITs項目申報推薦的質量和效率，促進基礎設施REITs市場平穩(wěn)健康發(fā)展，2023年3月24日，國家發(fā)展改革委重磅發(fā)布《關于規(guī)范高效做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）項目申報推薦工作的通知》（發(fā)改投資〔2023〕236號）。同日，證監(jiān)會發(fā)布《關于進一步推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）常態(tài)化發(fā)行相關工作的通知》（以下合稱“新規(guī)”）。二者在拓寬試點資產類型、調整項目發(fā)行條件等方面一致，尤其是明確將百貨商場、購物中心等消費基礎設施納入試點范圍備受矚目。同時，兩部新規(guī)還在項目前期培育、申報受理流程、回收資金使用、項目運營管理、擴募、市場參與主體等方面提出新的要求。

為幫助讀者理清新規(guī)對基礎設施公募REITs底層資產的新要求，本文對新規(guī)有關內容進行解析。

 

一、試點資產類型拓展至消費基礎設施領域

此前，允許發(fā)行基礎設施公募REITs的底層資產類型主要為如下7種，并明確酒店、商場、寫字樓等商業(yè)地產項目不屬于試點范圍，項目土地用途原則上應為非商業(yè)用地：

• 收費公路等交通基礎設施；
• 風電、光伏發(fā)電等能源基礎設施；
• 城鎮(zhèn)供水、供電、供氣、供熱等市政基礎設施；
• 城鎮(zhèn)污水垃圾處理等生態(tài)環(huán)?；A設施；
• 倉儲物流基礎設施；
• 園區(qū)基礎設施；
• 保障性租賃住房

以下為相關文件具體規(guī)定：

此次新規(guī)拓寬公募REITs試點資產類型至消費基礎設施領域，“優(yōu)先支持百貨商場、購物中心、農貿市場等城鄉(xiāng)商業(yè)網點項目，保障基本民生的社區(qū)商業(yè)項目發(fā)行基礎設施REITs”。從新規(guī)也可以看出，監(jiān)管部門還在研究支持其他增強消費能力、改善消費條件、創(chuàng)新消費場景的消費基礎設施發(fā)行基礎設施REITs。

 

那么百貨商場、購物中心、農貿市場、社區(qū)商業(yè)具體是指什么呢，有什么特點？百貨商場、購物中心、農貿市場、社區(qū)商業(yè)并非法定概念，筆者檢索相關規(guī)定如下：

與此同時，新規(guī)對可以發(fā)行公募REITs的百貨商場、購物中心、農貿市場、社區(qū)商業(yè)等項目也提出了一些限制：

 

第一，項目用地性質應符合土地管理相關規(guī)定；

解讀：根據自然資源部辦公廳《國土空間調查、規(guī)劃、用途管制用地用海分類指南（試行）》以及國土資源部修訂的國家標準《土地利用現(xiàn)狀分類》（GB/T 21010-2017），百貨商場、購物中心、農貿市場、社區(qū)商業(yè)的土地性質如下：

 

• 百貨商場：一級分類：05商服用地，二級分類：0501零售商業(yè)用地；
• 購物中心：一級分類：05商服用地，二級分類：0501零售商業(yè)用地；
• 農貿市場：一級分類：05商服用地，二級分類：0502批發(fā)市場用地；
• 社區(qū)商業(yè)：一級分類：05商服用地，二級分類：0507其他商服用地。

 

第二，項目發(fā)起人（原始權益人）應為持有消費基礎設施、開展相關業(yè)務的獨立法人主體，不得從事商品住宅開發(fā)業(yè)務；

解讀：項目發(fā)起人（原始權益人）不得從事商品住宅開發(fā)業(yè)務。如項目發(fā)起人（原始權益人）從事商品住宅開發(fā)業(yè)務，在申報前需進行必要的業(yè)務重組和剝離。

 

第三，發(fā)起人（原始權益人）應利用回收資金加大便民商業(yè)、智慧商圈、數(shù)字化轉型投資力度，更好滿足居民消費需求；

 

第四，嚴禁規(guī)避房地產調控要求，不得為商品住宅開發(fā)項目變相融資。

小結：筆者認為，此次拓寬公募REITs試點資產類型至消費基礎設施領域，目的在于貫徹黨中央、國務院關于把恢復和擴大消費擺在優(yōu)先位置的決策部署，對擴大國內需求，充分發(fā)揮消費的基礎作用，促進消費基礎設施建設具有重要意義。

 

二、分類調整不同項目的收益率要求

截至目前，國內已成功發(fā)行20多只基礎設施公募REITs，涵蓋產業(yè)園區(qū)、倉儲物流、高速公路、生態(tài)環(huán)保、新能源等領域。根據資產性質、收入來源、現(xiàn)金流特征等方面的不同特點，目前基礎設施公募REITs的底層資產可以分為產權類資產和特許經營類資產兩大類。兩類資產主要區(qū)別如下：

以往各類基礎設施公募REITs項目的收益，無論是產權類資產，還是特許經營類資產，均統(tǒng)一適用《國家發(fā)展改革委關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點工作的通知》（發(fā)改投資〔2021〕958號）規(guī)定的“未來3年凈現(xiàn)金流分派率（預計年度可分配現(xiàn)金流/目標不動產評估凈值）原則上不低于4%”的門檻條件。

此次新規(guī)考慮到不同類型基礎設施REITs項目和資產的具體情況和收益水平，對收益率進行了分類調整，“申報發(fā)行基礎設施REITs的特許經營權、經營收益權類項目，基金存續(xù)期內部收益率（IRR）原則上不低于5%；非特許經營權、經營收益權類項目，預計未來3年每年凈現(xiàn)金流分派率原則上不低于3.8%。”

可以看出，此次調整對特許經營權、經營收益權類項目引入了“內部收益率（IRR）”指標作為收益水平的衡量標準。

 

產權項目一般包含土地使用權，如產業(yè)園區(qū)、倉儲物流、保障性租賃住房等資產，其凈現(xiàn)金流分派率可以直接反映各年獲利能力。有關數(shù)據顯示，在目前上市的基礎設施REITs產品中，進入二級市場的投資人的平均凈現(xiàn)金流分派率已降至3.5%左右。新規(guī)將該指標準入門檻由4%調減至3.8%，明顯高于二級市場的投資收益率，對于投資人仍具有較大的認可度和吸引力，也有利于原始權益人將更多符合條件的產權項目發(fā)行REITs產品。

 

特許經營權、經營收益權類項目，如高速公路、污水垃圾處理等資產，其REITs估值一般不含土地使用權。特別是特許經營項目在經營期滿時將無償移交，持有期間存在“還本付息”的內在需求，其凈現(xiàn)金流分派率不僅明顯高于無“還本”訴求的產權項目，而且其大小與項目自身剩余經營年限有關，可比性相對較弱。內部收益率（IRR）是資金存續(xù)期的各年凈現(xiàn)值（現(xiàn)金流入扣減現(xiàn)金流出）累計值為零的折現(xiàn)率，反映了經營權REITs項目在剩余年限的總體盈利能力，同時鑒于基礎設施收益相對穩(wěn)定，IRR更好地反映了基金存續(xù)期內的各年獲利能力預期。有關數(shù)據顯示，受新冠肺炎疫情等因素影響，目前已發(fā)行的3單高速公路REITs二級市場價格低于發(fā)行價，目前已上市的9單經營權REITs的內部收益率（IRR）平均值為5.5%左右。新規(guī)對經營權項目不再統(tǒng)一適用最低凈現(xiàn)金流分派率，規(guī)定首發(fā)REITs項目IRR原則上不低于5%，略低于9單已上市經營權REITs的實際收益率，但明顯高于市場大多數(shù)理財產品收益率，也有利于推動更多經營權資產進入公募REITs市場。

 

為達到基礎設施公募REITs項目發(fā)行的收益率新要求，發(fā)行人（原始權益人）可通過剝離低效資產、拓寬收入來源、降低運營成本、提升管理效率等多種方式，努力提高項目收益水平。

 

三、降低保障性租賃住房REITs的首次發(fā)行資產規(guī)模要求

以往各類基礎設施公募REITs項目的資產規(guī)模適用《國家發(fā)展改革委關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點工作的通知》（發(fā)改投資〔2021〕958號）規(guī)定的“首次發(fā)行基礎設施REITs的項目，當期目標不動產評估凈值原則上不低于10億元”。

此次新規(guī)對保障性租賃住房項目作出了特殊規(guī)定，即“首次發(fā)行基礎設施REITs的保障性租賃住房項目，當期目標不動產評估凈值原則上不低于8億元”。

2021年6月，國務院出臺《關于加快發(fā)展保障性租賃住房的意見》，指出大城市中新市民、青年人等群體住房困難問題仍然比較突出，需加快發(fā)展保障性租賃住房。2021年12月，中央經濟工作會議表示，“要堅持租購并舉，加快發(fā)展長租房市場，推進保障性住房建設，因城施策促進房地產業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展”。此次新規(guī)將保障性租賃住房REITs項目的首次發(fā)行資產評估凈值門檻降至不低于8億元，將激發(fā)更多地區(qū)將優(yōu)質保障性租賃住房資產投放至公募REITs市場，有利于通過REITs模式盤活存量保障性租賃住房資產，更好地解決新市民、青年人等住房問題。

 

四、明確擬申報項目投資管理手續(xù)缺失的解決方案

按照規(guī)定，擬申報發(fā)行基礎設施公募REITs的項目需進行合規(guī)性審查，通常需要核查項目是否已依法依規(guī)取得固定資產投資管理相關手續(xù)，主要包括：1.項目審批、核準或備案手續(xù)；2.規(guī)劃、用地、環(huán)評、施工許可手續(xù)；3.竣工驗收報告（或建設、勘察、設計、施工、監(jiān)理“五方驗收單”，或政府批復的項目轉入商運文件）；4.依據相關法律法規(guī)必須辦理的其他重要許可手續(xù)（例如，有關項目應按照《固定資產投資項目節(jié)能審查辦法》要求進行節(jié)能審查；涉及經營增值電信業(yè)務的數(shù)據中心項目應取得增值電信業(yè)務經營許可）。

 

對于項目存在手續(xù)缺失的情況，此前《國家發(fā)展和改革委員會關于做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點項目申報工作的通知》（發(fā)改辦投資〔2020〕586號）規(guī)定“應以手續(xù)辦理時的法律法規(guī)、規(guī)章制度、國家政策等為依據，判定相關手續(xù)的合法合規(guī)性”。

 

此次新規(guī)重申了“投資管理手續(xù)是否合規(guī)，應以項目投資建設時的法律法規(guī)和國家政策作為主要判定依據”這一原則。對于手續(xù)缺失的情況，提出了具體解決方案：

1、項目投資建設時無需辦理但按現(xiàn)行規(guī)定應當辦理的有關手續(xù)（如建設項目的節(jié)能評估），應按當時規(guī)定把握，并說明有關情況；

2、項目投資建設時應當辦理但現(xiàn)行規(guī)定已經取消（如建設用地批準書）或與其他手續(xù)合并的有關手續(xù)（如劃撥用地的土地預審意見），如有缺失，應由相關負責部門說明情況或出具處理意見；

3、按照項目投資建設時和現(xiàn)行規(guī)定均需辦理的有關手續(xù)，如有缺失，原則上應由相關負責部門依法補辦，確實無法補辦的應由相關負責部門出具處理意見。如項目曾進行改變功能用途的重大改擴建，應主要依據改擴建時的相關手續(xù)辦理情況判斷其投資管理合規(guī)性。

 

五、結語

此次新規(guī)將試點資產類型拓展至消費基礎設施領域，具體問題具體分析，分類調整不同項目的收益率要求，將保障性租賃住房REITs項目的首次發(fā)行資產規(guī)模門檻降至不低于8億元，同時明確了擬申報發(fā)行的基礎設施公募REITs項目投資管理手續(xù)缺失的解決方案。以上新要求，不斷向市場釋放積極信號，對于擴大REITs市場規(guī)模，吸引REITs投資具有重要意義，中國REITs發(fā)展之路未來可期。

 

附：新規(guī)與此前要求對比一覽表

 

 

作者介紹

劉玲玲律師是青海樹人律師事務所金融證券部律師，華東政法大學學士。劉玲玲律師主攻金融證券、并購重組等方面的法律業(yè)務。2020年加入樹人所以來，先后為中國銀行股份有限公司青海省分行、國家開發(fā)銀行青海省分行、中國建設銀行股份有限公司青海省分行、青海格爾木農村商業(yè)銀行股份有限公司等金融機構提供合同審查、法律咨詢、爭議解決、商業(yè)談判、法律培訓等常年法律服務，在銀行法律業(yè)務方面具有豐富的工作經驗。多次參與青海省大型國有企業(yè)并購重組、債權收購、信托資產處置等項目，多次承辦青海省政府專項債券發(fā)行業(yè)務。

 

 

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